Quelle semaine pour écrire! En l’espace de quatre jours, les États-Unis ont tenu leurs élections de mi-mandat, le S&P 500 a connu l’une de ses meilleures journées post-électorales, le pétrole a subi sa plus forte baisse quotidienne depuis avril et les titres technologiques ont vécu leur pire journée depuis la pandémie. Au milieu de tout ça, la Banque d’Angleterre a relevé ses taux, une semaine après la Banque du Canada. Arriver quand la fête bat déjà son plein, c’est tout un art.

Au cours des derniers mois, les banques centrales du monde entier ont relevé leurs taux presque à l’unisson pour freiner la hausse des prix :

• Réserve fédérale : hausse de 3,75 % à 4 % en septembre, une première depuis 2023. Les marchés en anticipent une autre en décembre.
• Banque du Canada : hausse à 2,5 % le 28 octobre, aussi une première depuis 2023.
• Banque d’Angleterre : hausse à 4 % le 5 novembre, sa première en plus de trois ans.
• Banque centrale européenne et Banque du Japon : hausses en juin, puis en septembre, à 2,5 % et 1,25 % respectivement. Les deux ont laissé entendre qu’une autre hausse pourrait suivre en décembre.

Cette année, les craintes inflationnistes reposaient sur deux piliers. Le premier est le conflit en Iran, qui a fait grimper les prix de l’énergie. Le second est l’essor de l’IA, qui a créé une demande extraordinaire pour les puces, l’électricité, les terrains et la main-d’œuvre en construction. En une seule semaine, les élections de mi-mandat ont remis ces deux piliers en question.

• Pétrole : les investisseurs parient qu’un Congrès démocrate pourrait accentuer la pression pour mettre fin au conflit.
• IA : après les victoires démocrates dans plusieurs États clés pour les centres de données, les investisseurs craignent qu’une réglementation plus sévère et des approbations plus lentes freinent la croissance.
• Obligations : les rendements ont aussi reculé, les investisseurs s’attendant à ce qu’un gouvernement divisé limite les dépenses déficitaires.

Tous ces mouvements envoient le même message : l’inflation est sur le point de s’estomper et les banques centrales pourront bientôt lever le pied. Les marchés auront peut-être raison. Mais ils misent déjà sur un scénario qui ne s’est pas encore produit.

Nous croyons que les marchés quittent la fête trop tôt

D’abord, le prix du pétrole tient compte d’une entente de paix qui n’a pas encore été signée. Les prix ont baissé surtout par espoir. Aux États-Unis, les stocks de diesel sont à leur plus bas niveau depuis 2003, et les réserves d’urgence libérées par les gouvernements cette année devront être reconstituées. Racheter ces barils, c’est ajouter de la demande, pas de l’offre.

Ensuite, l’inflation a eu le temps de se propager. Un choc énergétique de quelques semaines se voit surtout à la pompe. Un choc qui dure huit mois s’infiltre dans les contrats de transport, le prix des aliments et les négociations salariales. Comme nous l’écrivions en septembre, la hausse du coût du diesel et des engrais, combinée à un El Niño qui se renforce, pourrait maintenir la pression sur les prix alimentaires pendant une bonne partie de 2027.

Enfin, un Congrès divisé pourrait limiter les nouvelles dépenses déficitaires, mais les gouvernements continuent d’emprunter massivement. La France nous le rappelle : ses obligations à 10 ans rapportent environ 1,5 point de pourcentage de plus que celles de l’Allemagne, puisque les investisseurs exigent d’être rémunérés pour le risque budgétaire.

Ce que nous anticipons

Les banques centrales ont un travail difficile. Elles prennent des décisions aujourd’hui, avec les données du dernier trimestre, pour une économie qui aura changé d’ici l’an prochain. Les marchés, eux, ont l’habitude inverse : ils célèbrent la fin d’un problème avant qu’il soit vraiment réglé. La semaine dernière, une seule élection a fait bouger le pétrole, les semi-conducteurs, les obligations et l’or en quelques jours, et la première réaction est rarement la dernière.

Nous nous attendons à ce que l’inflation demeure tenace. La réaction des banques centrales, elle, est moins certaine. Elles pourraient continuer de relever leurs taux ou, devant l’endettement élevé des gouvernements, laisser l’inflation filer un peu. Dans un cas comme dans l’autre, c’est un contexte où il est avantageux de détenir des actifs physiques et rares : de l’immobilier dont les loyers s’ajustent avec le temps, des infrastructures dont les contrats sont indexés à l’inflation, ainsi que des matières premières et de l’or, dont les prix sont souvent l’inflation elle-même.

Les banques centrales ont tardé à réagir, mais mieux vaut tard que jamais. Les marchés, eux, crient déjà victoire. Nous serions plus prudents : l’inflation a tendance à s’incruster plus longtemps qu’on le voudrait.